3风险投资组合策略的核心原则

行动纲要

风险投资是流行的资产类别

从最初的不起眼开始，风险投资（VC）行业已经发展成为私募股权领域最重要、当然也是最知名的资产类别之一。风险投资支持的初创公司已经重新定义了整个行业的概念，其中一些开拓者超越了传统的石油和银行巨头，成为地球上最有价值的公司。支持他们的风险投资家也占据了他们在聚光灯下的位置，像马克·安德森、弗雷德·威尔逊和比尔·格利这样的人获得的认可远远超出了沙丘路的范围。你可以将这种个人崇拜与20世纪80年代的“企业掠夺者”时代相提并论，当时迈克尔·米尔肯 以及其他人 催化了杠杆收购和垃圾债券繁荣的开始。

部分由于这一点，风险投资领域的参与者和专业人士大量涌入。首次任职的基金经理继续以健康的速度筹集新的风险投资基金，风险投资与私募股权、成长型股票和其他私人资产类别之间曾经清晰的界限已经开始模糊。企业也进入了这一领域，创建了风险部门，并参与了越来越多的初创企业融资。或许是这个时代最大的标志，越来越多的名人投身创业投资圈。正如约翰·麦克杜林所说，

风险投资已成为金融领域最迷人、最激动人心的领域之一。富有的继承人过去常常开设唱片公司或尝试制作电影，现在他们投资初创企业。

风险投资回报:发光的不一定是金子

在风险投资中取得成功并不容易。事实上，尽管评估整个资产类别的数据很少（单个基金表现的数据更难获得），但很明显的是，该资产类别并非总能达到预期。正如考夫曼基金会指出的那样，

自20世纪90年代末以来，风险投资的回报率一直没有明显优于公开市场，自1997年以来，返还给投资者的现金少于投资于风险投资的现金。

即使是最知名的风险基金也因其业绩而受到审查:2016年底，泄露的数据显示，安德森·霍洛维茨的前三只基金的业绩并不出色。

表现不佳的原因当然是多种多样和复杂的。一些人一直认为我们可能处于泡沫之中，如果这是真的，就可以解释许多基金不尽如人意的结果（价值膨胀减缓了退出的速度并抑制了内部收益率）。其他人则认为，目前的基金结构并没有合理地建立起来，以激励良好的业绩。斯科特·库波尔对安德森·霍洛维茨泄露的业绩的描述是，对风险投资资产类别的表现缺乏更广泛的了解导致了负面言论。

但是尽管这一切可能是真的也可能不是真的， 许多基金表现不佳的另一个潜在原因是它们没有遵循风险投资的一些基本原则。随着前银行家和顾问将自己重塑为风险资本家，他们未能吸收一些关键差异，这些差异将更成熟的金融和投资活动与更独特的风险投资形式区分开来。

明确地说，我坚定地站在这个阵营中。作为一个从更传统的金融领域转型到风险投资领域的人，我亲眼目睹了这些活动之间的差异。我并没有以任何方式宣称自己是风险投资的圣人，但通过不断学习，我承认并尊重风险投资区别于其他投资活动的一些重要细微差别。因此，本文的目的是强调我认为最重要的风险投资组合策略中的三个，这些策略是该领域的许多参与者未能吸收的。

1.风险投资是一场全垒打游戏，而不是平均水平游戏

我们必须理解的第一个、也可能是最重要的概念是，风险投资是一场全垒打游戏，而不是平均水平游戏。我们的意思是，当考虑组建风险投资组合时， 理解基金的绝大部分回报将由投资组合中的极少数公司产生，这一点绝对至关重要。这对风险投资者的日常活动有两个非常重要的影响:

1. 失败的投资无关紧要。
2. 你所做的每一项投资都需要有可能成为全垒打。

对许多人来说，尤其是那些传统金融背景的人来说，这种思维方式令人困惑且违反直觉。传统的金融投资组合管理策略假设资产回报正态分布遵循有效市场假说，正因为如此，大部分投资组合的回报是均衡的。对标准普尔500 66年单日收益的样本分析实际上符合这种钟形曲线效应，即投资组合的模式或多或少是其均值。

远离流动性更强的公开市场，私人市场的投资策略也大力强调需要谨慎平衡投资组合并管理下行风险。传奇私募股权投资人亨利·克拉维斯在接受彭博采访时表示:

当我30出头在贝尔斯登的时候，我会在下班后和我父亲的一个朋友一起喝酒，他是一名企业家，拥有很多公司。他会说，永远不要担心你将来会赚多少钱。总是担心你可能会失去什么。这对我来说是一个很好的教训，因为我还年轻。我所担心的是努力完成交易，为了我的投资者，也希望是为了我自己。但是你知道，当你年轻的时候，你通常不担心会出问题。我想随着年龄的增长，你会担心这一点，因为你经历了很多不顺心的事情。

抛开我们从金融理论中学到的东西不谈，风险投资人克里斯·迪克森提到了亏损的逆境可能是一种内在的人类机制:

行为经济学家著名地证明，人们对一定规模损失的感觉比对相同规模收益的感觉要糟糕得多。亏损的感觉很糟糕，即使它是总体上成功的投资策略的一部分。

但风险投资的关键在于，上述思维方式是完全错误的，而且会适得其反。让我们来解释一下这是为什么。

三振出局在风投界并不重要

大多数新公司都消亡了。不管我们喜欢与否，这种情况经常发生。不幸的是，有足够的数据支持这一点。比如，美国劳工部估计，五年后所有小企业的存活率约为50%，随着时间的推移，存活率将大幅下降至20%。当涉及风险投资基金的初创企业投资时，数据更为惨淡。Correlation Ventures对2004年至2013年间21，640笔融资的研究显示，65%的风险资本交易的回报低于投入其中的资本，这一发现得到了霍斯利桥公司类似数据的证实。该公司是几家美国风险投资基金的重要有限合伙人，研究了1975年至2014年期间其7000笔投资。

当然，细心的读者可能会指出，创业投资的失败率可能只是由于大量投资不善的劣质基金而向上倾斜。他们这么想也情有可原。但霍斯利大桥数据的有趣结果是，这实际上是不正确的。恰恰相反， 最好的基金比一般的基金有更多的出局数。即使按照每笔交易的投资额进行加权，情况也没有变化。

换句话说，数据显示风投失败的投资数量似乎并没有减损基金的整体回报。这实际上表明两者可能是反向相关的。但如果是这样的话，那么是什么推动了风险基金的表现呢？

重要的是本垒打

重要的是硬币的另一面:本垒打。绝大多数都是如此。回到霍斯利桥的数据，值得注意的是，其表现最佳的基金的回报大多来自少数最终产生巨大回报的精选投资。对于回报率超过5倍的基金来说，不到20%的交易产生了大约90%的基金回报。这提供了风险投资中帕累托80/20法则的一个具体例子。

但它比这更进一步:不仅更好的基金有更多的本垒打（正如我们在上面看到的那样，更多的三振出局），但它们确实有 甚至更大 本垒打。正如克里斯·迪克森所说，“伟大的基金不仅有更多的本垒打，而且有更大的本垒打，”或者如本·埃文斯所说，“最好的风投基金不只是有更多的失败和更多的大胜利——他们有更大的大胜利。”

无论选择哪种说法，要点都很清楚。基金层面的风险资本回报极度倾向于投资组合中少数几项杰出成功投资的回报。这些投资最终占据了该基金整体业绩的大部分。 这是达尔文式的存在在这种情况下，没有时间像传统资产管理领域那样，用止损和止盈指令来削减投资组合。

也许总结这一切的最佳方式来自比尔·格利，他是最成功的风险投资家之一。他说，“风险投资甚至不是一个家庭经营的业务。这是一项大满贯业务。”

创业投资中的贝比·鲁斯效应

上述情况导致了风险投资领域通常所说的初创企业投资的“贝比鲁斯效应”。对于那些不熟悉贝比·鲁斯的人来说，他被广泛认为是有史以来最伟大的棒球运动员之一。特别是，使他如此出名和如此受欢迎的是他的击球能力。贝比·鲁斯创造了多项击球纪录，包括“职业生涯本垒打数（714），打点数（2，213），击球数（2，062），击球率（。6897）和垒上击球数（1。164）”。

但令人惊讶的是，不太为人所知的是，贝比·鲁斯也是一个多产的失误者。换句话说，他出局了。很多。他多年来的绰号是三振王。但是这两件事怎么能调和呢？答案在于鲁斯的击球风格。用他自己的话说:

如何打出本垒打:我尽可能用力挥棒，努力挥棒击球【…】你握拍越用力，就越能挥棒击球，球就会飞得越远。我全力以赴。我要么成功要么失败。我喜欢活得越大越好。

贝比·鲁斯与风险投资组合战略有这种抽象联系的原因是，鲁斯击球风格背后的相同原则可以也应该适用于初创企业投资。如果三振出局（失败的投资）无关紧要，如果大多数风险投资回报是由几次全垒打（产生巨大成果的成功投资）推动的，那么 一个成功的风险投资家应该投资那些显示出巨大收益潜力的公司，而不要担心它们会失败。与亨利·克拉维斯（Henry Kravis）对私募股权投资的看法相反，在风险投资领域，人们不应该担心不利的一面，而应该关注有利的一面。

杰夫·贝索斯将这一类比进一步延伸，将四轮棒球大满贯的上限与一笔成功金融交易的无限可能性进行了对比:

然而，棒球和商业的区别在于棒球的结果分布是截断的。当你挥杆时，无论你与球的连接有多好，你最多只能得到四分。在商业中，每隔一段时间，当你站出来时，你就可以得到1000分。

2.如何最大化你打出本垒打的机会

鉴于上述所有情况，合乎逻辑的后续问题应该是风险投资公司如何最大限度地增加找到本垒打投资的机会？这是一个需要回答的有争议的话题，我将从两个值得研究的方面来阐述这个话题。

1. 如何评估每个投资机会，以确定其成为全垒打的潜力。
2. 一般投资组合策略:为了最大限度地增加风险投资组合中的本垒打机会，需要多少投资。

我将分别讨论这些问题，从后者开始:

a）更多的击球=更多的本垒打？

如果我们遵循上面列出的关于击中本垒打的概率，我们会注意到无论选择什么数据集，概率都非常低。Correlation Ventures的数据显示，不到5%的投资回报率超过10倍，其中只有极小一部分属于50倍以上的类别。同样，霍斯利桥的数据显示，只有6%的交易回报超过10倍。

按照这一逻辑，合理的结论可能如下: 为了最大化你打出本垒打的机会，你需要更多的击球次数。

几家风投公司已经走上了这条路。这一投资策略最著名、最直言不讳的支持者是《500家初创企业》的正式成员戴夫·麦克卢尔。在一篇被广泛阅读的博客文章中，麦克卢尔清晰地概述了他的论点:

大多数风险投资基金过于集中于少数公司（《20-40家）。将投资组合中的平均投资（数量）增加一倍或两倍，会让整个行业受益匪浅，尤其是对初创企业流失更严重的早期投资者而言。如果独角兽只出现在1-2%的时间里，那么从逻辑上讲，投资组合规模应该至少包括50-100+家公司，以便有合理的机会捕捉这些难以捉摸的神秘生物。

他的论文由几个说明性的投资组合例子支持，他用这些例子来展示投资组合规模的重要性，我们在下面复制了这些例子。

谈到投资组合策略时，他的数据在很大程度上依赖于一个可能被忽视的概念: 舍入定律。他当然是对的，因为你不可能拥有一家初创企业的一小部分。这意味着，假设他使用的概率是正确的（与其他观察结果（范围从0.07%到1.28%）相比，它处于偏高的水平），如果你真的想“确定”登陆独角兽，你需要投资至少50家初创公司才能实现这一目标（考虑到他2%的独角兽命中率机会）。

麦克卢尔的总体观点很有趣。这类似于从体育领域成功进入金融各个领域的“金钱球式”投资策略。如上所述，其他几只基金也采取了类似的方式。 从某种意义上说，这是所有加速器项目背后的基本理念。

然而，大多数风险资本基金并不遵循这一策略。虽然很难找到基金规模的信息，但我绘制了entrepreneur . com 2014年风险投资排名的数据图表，显示了交易数量（x）与平均交易规模（y）与管理的基金资产（z）的三方交叉参考，一个有趣的市场细分出现了。

我们可以在上面的图表中看到，大部分基金倾向于每年进行1-20次投资，较大的基金（除了少数异常值）专注于该范围的低端。在4-5年投资期的背景下，这导致隐含的投资组合规模小于麦克卢尔建议的数字。从上文可以清楚地看出，投资于许多公司而不是更少公司的策略并不是常态。但是如果麦克卢尔的分析是正确的，那么为什么大多数风险投资基金没有遵循这种方法呢？他是这样说的:

我猜测这是因为传统风投公司错误地认为，他们需要直接进入董事会，而不是简单地获得必要的投票权和控制权。这些投票权和控制权通常与董事会席位一起获得。或者，也许他们认为他们只是比我们这些不高、不是白人、不是男性或没有上正确学校的人更好。或者不穿卡其裤的人。或者可能是因为那些开球时间，我不太确定。

这是一个丰富多彩的论点，从他的经验来看是可信的，但这当然是主观的，很难评估。不幸的是，用数据驱动的方法来评估风投给初创企业带来的非资本“增值”几乎是不可能的。 风险投资的附加值将来自知识转移、治理、联系、平台津贴和积极信号属性的结合。

然而，有一些数据似乎与麦克卢尔的论点相矛盾。如果我们看看at-bat投资的堡垒，加速器计划，CB Insights的数据显示，加速器资助的公司获得后续融资的成功率明显低于市场平均水平。如果福布斯专栏作家布莱恩·所罗门所说的“前20名加速器中只有2%的公司成功退出”是正确的，那么这将再次意味着低于平均水平的结果。

综上所述，投资组合规模和质量之间可能存在权衡。虽然近年来创业活动大幅增加（这意味着可供选择的样本也增加了很多），但很难相信为投资组合中的100多家公司拍摄可以保持质量标准。但随着数据变得更加公开，以及对近期基金年份的时间要求提高，真相最终会在适当的时候大白于天下。

有效地挑选获胜者

因此，如果我们拒绝金钱球式的方法，而是接受更传统的理论，即风险投资公司应该选择更少的公司并“培养”它们取得成功，那么问题就变成了: 你如何明智地选择投资，以最大限度地提高获得全垒打的机会？

这当然是一个潘多拉魔盒般的问题，也是成功的风险投资者与众不同的地方。毕竟，如果这么容易，那么风险资本的回报将远远高于实际水平。选择投资哪些初创企业的实践更像是一门艺术而不是科学，因此没有确定的剧本可以展示出来。然而，通过浏览最佳投资者的著作，我们可以发现一些一般性的观点。

组

在投资决策中，有两个因素需要评估:想法及其背后的人。应该更加重视对团队的评估。可以说是支持骑师，而不是马。用苹果和英特尔早期投资者阿瑟·罗克的话说:

我投资于人，而不是投资于想法【…】如果你能找到优秀的人，如果他们对产品的看法是错误的，他们会做出改变，那么首先了解他们正在制造的产品有什么好处呢？

思想比人更有可塑性。改变一个人的个性远比执行产品支点更难。创始人的愿景和才华是公司一切背后的驱动力，在当今名人创始人时代，这也是一种品牌推广活动。

支持这一理论的实证数据正在发布。伯恩斯坦（Shai Bernstein）和科特韦格（Arthur Korteweg）教授与AngelList的凯文·劳斯（Kevin Laws）合作进行的一项研究发现，在后者的平台上，有关新天使投资协议的挑逗性电子邮件的点击率提高了14%。

目标市场规模

如果每一笔投资都需要有巨大回报的潜力，那么这些公司的一个明显特征就是它们拥有庞大的潜在市场规模。总的可寻址市场幻灯片现在是推介平台的支柱（同样，当它们都包含现在似乎必须的1万亿美元市场机会时，这也是一个嘲笑的来源）。

有必要更深入地了解所应对的市场动态，以便了解如何应对 真实地；诚挚地；准确地 这个市场的目标是。李·豪勒的这个例子很好地总结了这一谬误:

在美国，每年花在飞机航班、酒店和租车上的费用超过1000亿美元【……】但如果你是一家新贵在线旅游服务公司，除非你真的拥有一批飞机、租车和一批酒店，否则你不会争夺这些美元

投资者希望看到对他们正在应对的市场的价值链和竞争动态有深刻理解的企业家。此外，一家初创公司需要展示一个清晰的路线图和USP，说明他们如何在其中开辟一个最初的利基市场并发展壮大，或者进入横向垂直市场。

可扩展性/高运营杠杆

优秀的风险投资者正在寻找边际成本递减的指数级增长的初创企业，其中生产额外单位的成本不断下降。这种经营杠杆效应使公司能够更快地扩大规模，在几乎不改变运营的情况下获得更多客户，增加的现金流可以用于投资以实现更大的增长。投资者如何在第0天对此进行评估？史蒂夫·布兰克为可扩展的初创企业下了一个强有力的定义:

一家可扩展的初创公司从第一天起就被设计成一家大公司。创始人认为他们有一个伟大的想法——一个年收入可以增长到1亿美元或更多的想法——要么破坏现有市场并从现有公司抢走客户，要么创造一个新市场。可扩展的创业公司旨在利用所有可用的外部资源为其创始人和投资者提供高额回报

想想特斯拉开源其专利。埃隆·马斯克的这一举动并不仅仅是出于善意；相反，这是他通过鼓励外部各方在他的领域创新来加速电动汽车领域创新的尝试。生产更好技术（即更长寿命的电池）的更多努力最终将帮助特斯拉更快地降低其边际成本。

经营杠杆的重要性是风险资本家经常关注科技公司的主要原因之一。这些公司往往比不依赖技术的公司更快、更容易扩大规模。

“不公平”的优势

初创企业面对财力更雄厚、经验更丰富的现有企业，目标是超越它们。在这种大卫对战歌利亚的情况下，要想获胜，初创企业必须采用不容易被现有企业复制的非常规策略。投资者必须关注初创公司采用何种创新战略来应对更大的竞争对手。Box的Aaron Levie将其总结为三种形式的不公平优势:通过产品、商业模式和文化。让我们考虑三个这样的例子。

不公平的产品: Waze通过部署其实际用户来免费生成地图，彻底改变了地理测绘。以指数级的速度增长，让TomTom等现有公司的沉没成本成为笑柄。

不公平的商业模式: Dollar Shave Club意识到，大多数剃须刀很少在意罗杰·费德勒使用吉列，因此开展了一场精简的病毒式营销活动，以低廉的价格提供优质剃须刀。在位者不可能在不削弱现有产品线的情况下对此做出回应。

不公平的文化: 前两点将受到初创公司文化的推动，这种文化比现任公司更专注于激光。以Dashlane为例，该公司避开传统的初创企业福利，利用创新的视频技术将其法国和美国办公室整合在一起，从而建立了一种统一的文化。

时机

通过观察一系列创业公司成功的原因，Idealab的比尔·格罗斯得出结论，时机占成功与失败之间差异的42%。这是他的研究中最关键的因素，还包括团队、想法、商业模式和资金。

为了举例说明他是如何定义这一点的，他在TED演讲中提到了Airbnb:

（Airbnb）被许多聪明的投资者传承是出了名的，因为人们认为，没有人会把自己家里的一个空间租给一个陌生人。当然，事实证明人们错了。但它成功的原因之一，除了好的商业模式、好的想法、出色的执行力之外，就是时机。

用当时2009年的衰退来阐述这一点:

（当时）人们确实需要额外的钱，这可能有助于人们克服将自己的房子出租给陌生人的反对意见。

风险资本投资者会将初创企业的时机作为投资过程的一部分。这笔交易是在最佳时机达成的吗？这种商业模式是在乘着宏观经济或文化的浪潮吗？Airbnb的投资者会有远见，将这项投资与当时的主流偏见区分开来，并将其视为一个恰逢其时的独特机会。那些放弃Airbnb的人可能一直在现有的“住宿”范式内思考，他们一心想要找到另一个Expedia。

3.后续策略:对赢家加倍下注

我想强调的最后一个风险投资组合策略，也是许多风险投资新手没有考虑到的一个策略，与后续策略有关。我所说的跟进是指向投资组合中已有公司的未来融资轮进一步投资的能力和意愿。

彼得·泰尔在他的书《从零到一》中阐述了跟进的重要性。在书中，他举了以下例子:

2010年，安德森·霍洛维茨向Instagram投资了25万美元。两年后，当脸书以10亿美元收购Instagram时，安德森净赚了7800万美元——在不到两年的时间里获得了312倍的回报。这是一个惊人的回报，符合该公司作为硅谷最佳公司之一的声誉。但奇怪的是，这远远不够，因为安德森·霍洛维茨基金有15亿美元的资金:如果他们只开25万美元的支票，他们需要找到19个Instagrams才能实现收支平衡。这就是为什么投资者通常会向任何值得投资的公司投入更多资金。（平心而论，如果不是因为之前的一笔投资受到影响，安德森在Instagram的后几轮投资中会投入更多。风投必须找到少数几家能够成功从0到1的公司，然后用一切资源支持它们。

上面的例子生动地展示了跟进的重要性。如果只有少数投资最终是全垒打，那么一只成功的基金将识别出这一点，并对赢家加倍下注，以使基金的回报最大化。

然而，何时加倍下注的实际决定并不像看起来那么简单。在高层次上，下面的图表显示了风险投资者应该如何选择他们的后续目标，使用的类比是在“肘部”加倍下注。正如这张图表后面的幻灯片所解释的那样:“1）在价格较低时投资于“公寓”，2）如果/当你发现“肘部”（如果估值不是疯狂的话）加倍下注，以及3）除非资本是无限的，否则不要投资于“墙壁”——如果估值开始失控，你通常无法购买相对于现有资产的任何有意义的所有权。””

然而，在现实生活中，能够区分启动W、启动K和启动L并不容易。马克·苏斯特写了一篇很有帮助的帖子，概述了他对这个问题的思考方式，但事实仍然是，这个决定并不总是明确的。当然，这也是最好的风投公司区别于失败者的地方。成功的跟进是对风险投资经理能力的严峻考验，在这种情况下，他们面对的是沉没成本谬误决策，是向输家投入更多资金，希望它会好转，还是让投资夭折。

然而，尽管存在这些风险，跟进实际上为投资者带来了适时的信息优势。 不像新来的投资者，他们只有原始的10张幻灯片，现有的投资者已经对业务了如指掌；董事会会议记录、下行预算和文化动态。 就像玩21点一样，当你因为庄家坐在3号位上而加倍下注时，你处于潜在优势的短暂位置，应该谨慎利用。

公开数据显示，后续投资对基金整体回报的重要性非常突出。Union Square Ventures的2010年机会基金的内部收益率为60.59%（pitch book），是一只非常成功的风险投资基金。如果我们观察这段时期后USV的后续趋势（CB Insights），大多数投资选择都是获胜者的后续。他们加倍下注，基金结果显示这确实是一个有利可图的策略。

这篇文章强调了某些经常被忽视的风险投资组合策略，这些策略有助于实现业绩最大化。关于后续行动的最后一点不应该被认为是最不重要的。USV的Fred Wilson总结道:

我看到新兴风险投资经理最常犯的一个错误是，他们没有为后续投资做好足够的准备。直到他们已经投资了第一只基金的70%至80%，然后资金耗尽，无法参与后续轮次，他们才会回来投资新基金。他们把太多公司放入一个投资组合中，他们无法支持所有公司。这伤害了他们，因为他们被那些他们无法参与的回合稀释了。但这也损害了他们投资的公司，因为创始人和/或首席执行官必须解释为什么他们的一些风险投资者没有参与融资轮。

大多数人认为风险投资就是最初的投资组合构建，选择要投资的公司。但事实是这只是其中的一半。在你选择了投资组合后，投资组合会发生什么是另一半。这包括积极管理投资组合（董事会工作、增值等）。）它包括在后续轮次中为投资组合分配资本，还包括努力实现退出。第二部分是最难学习的部分。最好的风险投资公司在这方面做得非常出色，并从中受益匪浅。

在这一节的开始，我说过跟进是风险投资中被忽视的一部分。这是因为最初的投资及其相关的甲板和咖啡会议的魅力只是冰山一角。 本垒打之后，66%的基金资本将用于后续行动。对于风险投资的新投资者来说，当他们很快耗尽干粉并意识到没有流动性二级市场可以补充和跟进时，他们会突然醒悟。

幂律优化

在文章的开头，我提到了风险投资行业作为一种资产类别，其回报普遍不尽如人意。考夫曼基金会的一份引人入胜的报告通过一些突出的数据点进一步阐明了这一问题。在报告中，称为 我们遇到了敌人，他就是我们该基金会发现，在考察一批风险投资基金时，只有少数几只基金负责该资产类别整体的大部分回报。

在许多方面，风险投资基金作为一个行业的表现类似于风险交易的表现:几支全垒打和许多三振出局。基金层面回报的形态与本文开头Correlation Ventures研究中单笔交易回报的分布模式相似，其中50倍交易只占样本的一小部分，但绝对回报却相当可观。

上述内容的含义非常重要。读者会记得上市公司股票的回报似乎遵循正态分布。我们希望在本文中传达的是，无论是在交易层面还是在基金层面，风险资本的回报都不遵循正态分布。相反，它们似乎遵循幂律分布，即长尾曲线，其中大部分回报集中在少数基金中。下图说明了幂律分布和更常见的正态分布之间的区别。

彼得·泰尔在《从零到一》一书中提出了风险投资行业符合幂律分布的概念。他在信中说:

当你跟随资金时，幂定律就变得显而易见了:在风险投资中，投资者试图从早期公司的指数增长中获利，少数公司的价值比所有其他公司都高。【……】我们不是生活在一个正常的世界里，我们生活在一个幂律法则下。

在经验层面上，越来越多的证据支持这一说法。欧洲投资基金（European Investment Fund）的达里奥·普兰西普（Dario Prencipe）对该基金从风险投资中获得的回报进行了详细的统计分析，结果显示 支持这一幂律原理的初步证据。投资者杰里·诺依曼也对风险投资中存在的幂律概念进行了深入研究。

所有这些都意味着，希望在风险资本领域取得成功的投资者必须将幂律的概念和含义内在化。风险资本回报按照幂律分布在经验上和数学上是否正确或许仍是一个问题，但从概念上讲，风险资本领域显然是一个“离群值驱动”的行业。

不仅如此，一旦我们内化了幂定律的基本概念，我们就需要思考如何在战术上利用这一优势。 上面概述的关于击球次数和跟进重要性的概念是抓住这一机会的一些更重要的方法。

更多地了解风险投资组合策略可以帮助初创企业

全球范围内创业“文化”和风险资本投资的激增对世界来说可以说是一个积极的现象。转述彼得·雷兰的话:

（世界）需要新的想法，公民不能指望政府助长明天的破坏【……】（创业公司）已成为实现这一方法的途径；他们给人们一个实现梦想的机会。即使这些想法中的大多数失败了，他们仍然会创造出可以在其他空间的产品技术中反映出来的创新。

因此，新专业人士涌入风险投资领域是一件好事。但为了继续并取得成功，有限合伙人需要看到他们的投资取得积极成果。如果只有少数风险资本基金真正知道自己在做什么，并推动该资产类别的大部分回报，那么解决方案可能是减少风险资本基金。但根据上述内容，这可能对社会有害。相反，我们认为解决方案应该反过来:更多的风险投资基金应该知道自己在做什么。

希望这篇文章能在这方面有所帮助，哪怕是小小的帮助。